Abstract：The special management share system and the preferred stock system are the branches of the shareholding structure, the two have been developing abroad for a long time, but are still in their infancy in China. The special management share and preferred stock have similarities in the pursuit of the target effect, the mechanism of operation, etc., and they are different in theory traceability and object oriented. This paper discusses that the implementation of the special management share system and the preferred stock system depends on the improvement of legal basis, corporate governance structure and the breakthrough of the original system lock status and path dependence dilemma.
Keyword：special management share; preferred stock; comparative analysis;
股权结构是影响公司治理结构合理的关键因素之一。公司治理结构的本质就是基于公司的效益最大化, 公司的委托人和代理人以一定的契约关系为基础而形成相互监督制衡的一种制度安排。从公司治理结构产生的历史条件来看, 它和股权结构有着密不可分的关系。股权结构是公司治理结构的基础, 公司治理结构又影响着公司经营绩效。
近年来, 在经济新常态, 国有企业转制的过程中, 股权结构中的特殊管理股和优先股呼之即出。特殊管理股是通过一种特殊的股权制度安排, 使创始人能够在股份制改造和融资的过程中, 防止恶意收购, 保有对公司最大的控制权。优先股是相对于普通股而言, 在利润分红和索取剩余财产权时具有优先权利的股权安排。进一步展开对特殊管理股和优先股的比较。一方面有助于厘清股权结构理论的发展脉络, 推动股权结构理论发展, 形成具有中国特色的股权结构体系;另一方面, 为国有企业增加融资渠道、调整股权结构关系提供一定的理论指导和方向指引。优先股是相对于普通股而言的, 优先股是在股息的支付以及剩余财产权索取都要优先普通股的一种股份制度。优先股的主要特征具体表现为:一是具有和普通股一样的, 也是一种股份形式, 购买优先股即为公司的股东;二是优先股不同于一般的普通股, 在股息和剩余价值索取方面具有一定的优先权。新制度经济学家派的代表人物之一道格拉斯曾说过:“制度变迁的方式可以反映出人们信仰, 人们以往的信仰要求去了解学习、怎样学习、学习什么。信仰转变为制度, 制度又转变为经济部门的演进方式直到明白人们所关心的整个过程以及所有问题。”可见, 在当前经济情况下探析特殊管理股制度与优先股制度也是目前我国经济所必需。
1、特殊管理股制度与优先股制度的共同点
1.1、追求相同的目标效果
特殊管理股制度在公司决策过程中保有最大的控制权和决策权。与普通股同票同权不同, 特殊管理股的特殊之处就在于对某些特殊事项上具有控制权。对于国有控股转制企业来说, 设置特殊管理股制度的安排的目标效果有: (1) 政府只在某些特殊事项上进行干预, 这有助于加强意识形态管理, 坚持正确的导向; (2) 国有企业持股减少, 能够实现股权多元化, 完善我国现代企业制度; (3) 国有持股的减少, 释放了更多的股权, 这增加了员工持股和高管持股, 减少了委托--代理风险。总的来说, 设置特殊管理股制度可以最大化股东的利益。
与此同时, 优先股制度的安排是企业在股息支付和对剩余所有权索取的时候具有优先权, 但是除涉及到优先股股东利益之外, 优先股股东不参与公司决策和表决权。因此, 设置优先股的目标效果有: (1) 降低优先股股东的风险, 优先股的股息稳定, 不随公司业绩的好坏而波动, 在年度分红以及剩余财产权索取还具有优先权, 在一定程度上降低了优先股股东的风险; (2) 优先股股东不参与公司的决策和表决权, 只在涉及优先股股东直接利益的事项上采具备表决权, 这项规定在保护普通股股东权益不受损的同时也保护着优先股股东的权益; (3) 优先股制度设置, 拓宽了企业融资的渠道, 实现了股权结构多样化, 完善了现代化企业制度安排。显而易见, 优先股制度的安排就是保障了股东的权益最大化, 这和特殊管理股制度追求的效果不谋而合。
1.2、两者运行的机制相似
我国普遍实施的是同权同股的一元股权制, 但特殊管理股实际上是同股不同权的二元股权制。在二元股权制下有的股票一股可以有1个投票权, 也可以有多个投票权甚至否决权。特殊管理股特殊的含义就是指比其他一般股票具有较多的投票权甚至否决权。特殊管理股就是指针对企业管理和重大决策过程中拥有的较多投票权甚至否决权的管理股。国际上特殊管理股运行模式主要有两种, 金股制和一股多权制。金股制是英国政府在国企私有化过程中为避免企业伤害公众利益而设置的一种特殊管理股。在金股制下政府只持有公司的一股且不干涉公司的正常运行, 没有收益权和其他表决权但在某些特定事项上享受一票否决权。一股多权制规定每股享有若干表决权, 这种股票通常是向特定原始股东发行其目的在于保证原始股东对公司的控制权。可见, 特殊管理股的运行机制是不参与企业的运营决策, 只在特殊事项上有否定权。优先股都没有表决权, 可以将其理解为优先股股东以经营决策方面的表决权为对价交换公司经济权益方面的优先分配权。由此可见, 优先股也不参与企业的运营决策权, 这和特殊管理股的运行机制很相似。
1.3、两者相互补充, 共同促进股权多元化
从国内外实施特殊管理股的经验来看, 特殊管理股制度大多在国有企业转制过程中实施。在国有企业转制过程中实施的特殊管理股制度, 一有利于加强意识形态管理, 坚持正确导向;二特殊管理股制度的实施, 有利于发展混合经济;三有利于高管持股、员工持股, 加强代理人工作的积极性。优先股, 它就是股东在某些方面享有比普通股股东优先权利的一种股份, 可以从四方面归纳优先股的特征:固定股息率和分红优先;剩余财产分配优先;无表决权;只占公司股本总额的一部分。由此可见, 特殊管理股制度和优先股制度可以相互补充, 促进我国股权多样化。
2、特殊管理股制度和优先股制度的不同点
2.1、理论溯源不同
各国的经验表明, 作为一种分离现金流权和控制权的制度安排, 实施特殊股权结构可以对公司实行有效控制, 促使企业从短期承诺转变为长期导向, 有利于公司的长期发展。虽然在某种程度上与现代公司的治理结构有一定冲突, 但在赋予与控制权相匹配的市场制衡和纠错机制的前提下, 辅以可行且周密的动态制度设计, 政府 (企业创始人、核心管理层) 拥有控制权与保护公共股东利益的矛盾并非不可调和 (潘爱玲, 郭超;2015) 。
优先股为伴随着企业成长周期而发生的信息约束条件、企业规模和资金需求的变化是影响企业融资结构变化的基本因素。基本规律是越是处于早期成长阶段的企业, 外部融资的约束越紧, 渠道也越窄。因此企业要顺利发展就需要一个多样化的金融体系来对应其不同成长阶段的融资需求 (Berger, Udell;1995) 。优先股股东在股利分配、剩余财产分配投票权、股份回购等方面的权利保护机制, 并从章程未作规定优先股是否累积、取消优先股累积股利的限制性规定、股利的强制分配、股份回购中优先股股东权利保护、建立优先股股东大会等方面为我国优先股制度的立法提出了指导性的建议 (杨梅, 2007) 。
2.2、侧重对象不同
特殊管理股制度是股权的创新方式, 是经济市场化和国际化的产物, 不同国家源于不同目的在不断尝试引入特殊管理股制度。例如, 2012年意大利颁布黄金股新规则, 该规则遵循比利时和德国的经验, 对1993年黄金股制度原法令进行了修改, 修改后的黄金股制度有了更广泛的应用, 政府有权对公司股东大会和管理层通过的事关公共利益和国家安全的重大决策行使否决权或者增加交易的特别条件。可见采用特殊管理股制度的企业大多是对国家有重要影响力, 需要政府在某些特殊事项上干预的企业。优先股股东在承担较小风险的同时, 其股东权利也受到相应的限制, 比如一般不享有在股东大会上的表决权, 对公司的控制力弱于普通股等, 从优先股的性质和特征来看, 优先股比较适用于创业型企业。
3、启示与思考
特殊管理股关注的在国有企业转制过程中, 政府保有在某些特殊事项上最大的否定权, 根据以往其它国家的经验, 可以看出主要集中在意识形态、防止国外企业恶意并购等方面;后者是创业企业为了融资方便, 推出可以优先支付股息和分红的股票。
通过对特殊管理股制度和优先股制度的比较探析, 得出了以下几点启示:第一, 特殊管理股制度和优先股制度有赖于完善的法律基础。一个制度能够很好地实施, 必须要有相关的法律基础作为保障。我国法律除了对普通股规定之外, 对于类别股的涉及仅是“优先于普通股股东以固定的股息分取公司收益”的优先股, 现阶段, 我国上市公司的股权类型和资本结构还比较简单。从实践操作来看, 对于不上市的国有文化传媒企业 (有限责任公司) , 实行特殊管理股制度在法律上是行得通的。对于上市公司推行特殊管理股制度, 还需要国务院另行规定, 因此完善相关立法和法规, 将有利于我国在国有企业的改革中推进特殊管理股制度。第二, 决定我国特殊管理股制度探索是国家理性选择的结果, 与成熟市场经济背景下企业组织层面触发的诱致性制度变迁有着明显的区别。国有企业转企改制前所形成的路径依赖在一定程度上禁锢了其改制后的发展。要扭转路径依赖和突破原有体制锁定状态, 需要进行特殊管理股制度和优先股制度的创新, 并将其作为一个外生变量, 实行强制性制度变迁。但在中国情境下, 对于股权制度改革而言, 仅靠强制性制度变迁是不够的, 还需借力于诱致性制度变迁。第三, 完善法人结构治理。特殊管理股制度和优先股制度在我国股权结构制度中尚处在襁褓期。在国有企业转轨的情境下, 实行特殊管理股制度和优先股需要通过充分调研和分析, 慎重选择试点企业;试点的企业必须深化公司改制, 打破虚拟的公司治理结构, 解决股权集中以及激励约束机制不健全等突出问题, 提升公司治理效率和水平。
参考文献
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